文｜黎华姣
2月25日，锦欣康养产业集团有限公司（简称“锦欣康养”）向港交所主板递交IPO申请书，中金公司、广发证券为其联席保荐人。
就在锦欣康养递表的前一天，国务院常务会议专门研究了推进银发经济和养老服务发展的有关工作，会议明确指出“我国银发经济潜力很大”，要求“进一步释放银发消费需求”。
政策春风与企业资本化动作的同频，让这家发源于四川成都的民营公司，迅速成为资本市场观察中国养老产业走向的样本。
长期以来，中国A股及港股市场虽然不乏养老概念股（多为地产、保险、医疗器械等跨界企业）。但真正以机构养老服务及医养结合为主营业务的头部企业，迟迟未能敲开资本市场的大门。
锦欣康养此次冲刺如果成功，不仅将打破纯养老服务企业上市难的魔咒，同时将是“锦欣系”继锦欣生殖后的第二个IPO。
一、锦欣“双子星”
要理解锦欣康养，必须先看懂“锦欣系”的独特架构。
根据招股书披露，锦欣康养在上市前由一组控股股东集团共同控制，其中核心控制实体为成都锦欣医疗投资管理集团有限公司（简称“锦欣集团”），上市前通过多个持股平台合计控制公司约68.60%的股权。
锦欣集团的发展历史，最早可追溯到1951年的成都市第二妇幼保健站，目前是成都百强民营企业，也是由多个医护人员持股的医生集团，发展到现在有医疗、生殖和康养三个业务板块。
2003年，时任成都锦江妇幼保健院院长的范玉兰着手医院体制改制事宜，在2004年牵头成立了锦江生殖中心，成为四川首批获发牌照的辅助生殖机构。
（锦欣集团董事长范玉兰女士（中），图片来源：网络）
目前，锦欣集团旗下已有一家港股上市公司，即于2019年上市被称为国内“试管婴儿第一股”的锦欣生殖（股票代码：01951.HK）。作为民营辅助生殖领域的龙头标的，锦欣生殖在疫情爆发的2021年市值一度突破600亿港元。
现在的锦欣康养，源于锦欣集团的公益事业部，最初是为发挥其医疗照护优势、助力政府的养老助残工作而主动参与的一个社会实践。
2011年，国务院办公厅印发了《社会养老服务体系建设规划（2011-2015年）》，鼓励老年养护机构中内设医疗机构，并提出重点推进医护型养老社会建设。
在养老社会化发展的政策风向下，锦欣集团开始依托自身医疗能力布局养老服务市场。
2012年，锦欣康养在成都开办了成都市第一家医养结合机构，也是成都市第一家五星级养老机构。
招股书显示，截至2025年9月30日，该公司的养老设施网络38家，其中包括23家医疗养老结合设施和15家其他护理设施（如中医医院及精神病医院），床位总计8333张。
根据弗若斯特沙利文的资料，截至2025年9月30日，按养老机构中行动障碍入住长者占比及在全国医养结合型养老设施的入住率计，锦欣康养在中国机构养老服务行业的所有主要参与者中排名第一，占比均达85%。
除机构养老外，锦欣康养目前还运营着7个社区养老综合中心、8个社区养老服务站以及5个居家护理设施。
在锦欣集团，创始人范玉兰堪称灵魂人物。但近年早已退居幕后，人们在锦欣康养的招股书中甚至找不到她的名字。
目前，锦欣集团和下属的锦欣生殖、锦欣康养的董事长是钟勇，一位有着深厚投资背景的职业经理人。
公开资料显示，钟勇出生于1971年，中国香港籍，拥有西南财经大学经济学学士和四川大学法律硕士学位，并具备律师、注册会计师资格。在2017年加入锦欣集团之前，他的履历更多与投资相关——曾任华昇资产管理有限公司总经理、海德股份副总经理等职。
钟勇加入锦欣集团后，为这家传统的民营医疗集团带来了资本市场的视野和机遇：2019年主导锦欣生殖赴港上市，2022年主导锦欣康养与苏州福星医养的战略重组，2023年为锦欣福星康养引入来自春华资本和奥博资本的8000万美元融资。
“做养老是需要情怀的，要与迟暮之年的老人打交道，让他们感受到未被社会抛弃，得到社会尊重，只有爱心才能把这个事业做得更好。”钟勇在与主持人朱迅的对谈中说道。
（钟勇，图片来源：搜狐视频）
二、行业AB面
目前，养老市场化走过了十余年。受老年人口增加、养老消费升级、政策支持等多重因素的推动，我国机构养老服务行业的基本盘迅速扩大。
数据显示，2014年，全国各类养老服务机构和设施为94110个。2024年，全国各类养老机构和设施达40.6万个，10年新增养老服务设施约31万个。
据弗若斯特沙利文测算，2024年我国机构养老服务行业市场规模为1334亿元，预计2030年将增至1894亿元。
然而，现实中的养老服务行业却不容乐观。
山西省养老事业发展联合会会长李蜀昌提到：截至2024年末，全国各类养老机构和设施的养老机构床位799万张，但入住率仅在40%左右。
李蜀昌认为，养老服务的核心是“人”，专业人才的短缺是制约空床率的瓶颈。具体表现在3个方面：
1.数量上绝对不足。2021年全国失能失智老年群体约4000万，而持证的养老护理员有45万左右。全国老年人能力评估师需要300万，持证者有15万左右。
2.质量参差不齐。专业培训不足、资质认证不规范。如山西省2025年的养老机构等级评定，初评达标82.7%，复评时因消防培训不到位、老年能力评估师缺资质等原因达标57.5%，相差达25.2%。
3.结构严重失衡。从业人员年龄老化，年轻人从业地点和工作环境挑剔。在2025年举办的“山西省养老服务人才校企双选会”上，省城和市府所在地的养老机构入职意向多达200多人，而偏远县城（乡镇）不足10人。目前从业人员平均48岁，而且流失率近40%。
养老机构入住率不足，还有价格有关。
2016年1月，原中国银保监会副主席梁涛在演讲中指出：决定养老市场价值的不是老年人的人口数量，而是老年人的支付能力以及与之配套的养老服务供给。目前，有大量需求的老年人住不起养老机构。
以北京市为例，北京市2024年企业职工退休金平均为4658元，而能接受失能老人的养老机构其价格普遍在5500元以上，中心城区的价格过万。
保险公司办的养老社区价格更高，意味着对于大多数普通企业退休老人而言，仅凭退休金根本无法承担养老机构的费用。
在入住率不足的情况下，养老机构便容易陷入生存困境。梁涛透露，目前养老机构实现盈利的大约4%，处于亏损状态大约35%。
梁涛还提到，2025年10月，上海联合产权交易所曾发公告显示，某央企拟挂牌转让其康养业务100%股权。这家央企曾经手握万张床位，布局十个城市，却在入场十年之后选择了离场。核心原因，或在于盈亏无法平衡。
三、逆势突围
在不算景气的行业背景下，锦欣康养走出了一条逆势突围之路。
近年，锦欣康养的收入呈现出强劲的增长势头：2023年实现收入4.89亿元人民币，2024年跃升至6.05亿元，同比增幅高达23.8%。2025年前九个月，收入达到5.47亿元，较2024年同期的4.48亿元再次增长22.0%。
这一增速显著高于中国老龄产业协会统计的2023年全国养老机构总收入约12%-15%的平均增速。
为何锦欣康养能突围？大体有几大因素：
1.切入刚需市场的深水区
锦欣康养避开竞争激烈的“活力养老”红海，将战略重点精准锚定在“80岁以上高龄老人”以及“行动不便、慢性病及认知障碍人群”这一刚需群体。
这一群体的需求极度刚性，生命周期长且替换成本极高，保证了机构的高入住率和稳定现金流；同时，该群体对医疗服务的依赖度高，愿意为专业的医疗干预支付更高溢价。
2.打破医疗与养老的物理隔离
市场上标榜“医养结合”的机构众多，但很多仅仅是“养老院里设个医务室”的简单叠加。
锦欣康养通过旗下控股的老年病医院、精神病医院、中医医院及护理院，与养老设施形成了分层互补的临床网络。
（成都锦欣九九乐龄康养中心及成都锦欣老年病医院，图片来源：锦欣康养招股书）
3.击穿人才痛点
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根据行业调研，国内养老护理员的流失率普遍在40%-50%之间。而锦欣康养2025年前九个月的照护师流失率仅为约20%。
这一断崖式领先的数据背后，是其独创的“「1+4」银河计划”、“星火计划”和一体化数字人才发展平台。
Claudia Sheinbaum在晨间新闻发布会上作出上述表态，正值美国贸易代表Jamieson Greer到访墨西哥举行会谈之际。
4.三大经济圈的网格化深耕
钟勇认为，影响养老机构入住率的另一个重要原因，是养老院的地理位置。
“现在很多城市只有一个养老院，距离城市特别远。但中国子女有尽孝意识，需要时常去看望老人。所以，养老机构应当围绕城市中心布局，让老年人能够就近回家。”
在区域布局上，锦欣康养确立了“三大经济圈（川渝经济区、长三角经济区及大湾区）、十二个城市”的深耕战略。
不可忽视的是，近年在营收增长之时，锦欣康养的净利润出现了下滑。
2025年前九个月，锦欣康养实现净利润2610万元，较2024年同期的3783万元，同比大幅下降约31%。
为什么锦欣康养的规模变大了，钱却赚得少了？透过招股书，可以归纳出两大核心原因：
1. 并购整合阵痛
锦欣康养近年来的快速扩张，很大程度上依赖于“买买买”。
例如，其在2024-2025年斥资近3亿元向复星医药旗下健嘉医疗收购上海国松集团，以拓展长三角市场；此外，该公司在2023-2025年还以逾1.3亿港元收购了多家香港安老院舍。
收购并非一劳永逸——后续的管理团队磨合、标准体系导入都需要投入巨额整合费用，这些成本在2025年集中体现。如果新收购资产的盈利不及预期，高悬的商誉将成为未来利润表的“定时炸弹”。
2. “爬坡”拖累
据了解，养老机构的财务模型具有极强的周期性：一家新设施从开业到达到盈亏平衡点，通常需要6到18个月；要达到80%以上的理想入住率，往往需要2到3年。
在锦欣康养大举扩张的背景下，大量新开业设施处于“失血”的爬坡期，必然会拉低集团整体的利润率。
此外，在发展中，锦欣康养还面临不少其他风险。
配资网站招股书坦陈，部分租赁物业存在划拨土地、集体土地及未取得完整产权证明等历史遗留瑕疵。这种合规风险在行业内极为普遍，也是阻碍众多中小机构迈向资本市场的死穴。
而公司旗下峨眉山锦欣老年病医院、成都龙泉驿锦欣老年病医院、成都龙泉驿锦欣慢性病医院等多家机构，还曾因医保基金使用违规被处罚。医养结合虽好，但医保依赖度需要警惕。
总体而言，对于锦欣康养而言：上市不是终点股票线上交易，而是更严苛考验的开始。
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